ビジネスサイクルが企業格付の変動に及ぼす影響について (ファイナンスの数理解析とその応用)

Abstract

本研究では，日本のクレジット市場で観測可能なファクター［マクロ要因および過去の信用イベント発生実績（格付機関による発行体格付の変更件数，企業の倒産件数）］のほか，市場で直接観測することができないあるファクター（それをfrailtyと名付ける）の存在を仮定し，これらを考慮した信用イベント（格上げ・格下げ・デフォルト）の発生しやすさ（発生強度）を表すモデルを提案する．信用イベントのうち，格上げ・格下げの発生強度を表すモデルのパラメーターは，95%の有意水準で統計的に有意であるとの結果を得た．またアウトオブサンプル期間(2013年1月1日—2019年3月31日）についてもほぼ同様の結果が得られた．また信用イベントが格下げである場合について，①全てのファクター，②マクロ要因のみ，③マクロ要因＋過去の信用イベントの影響のみ，④マクロ要因+frailtyのみ，で構成される各モデルについて，パラメーターの推定値および時間変更後の強度に対するKolmogorov-Smirnov検定を実施した結果，「マクロ要因」「過去の信用イベントの影響」および「frailty」の全ファクターを含むモデルはその適合度に高い有意性が見られた．特に，過去の信用イベントの影響およびfrailtyはともに，モデルのパラメーターの推定値に大きく影響を及ぼすと考えられる．次に，総与信・GDP比率に代表される「信用サイクル」の変動要因を探るため，「過去の信用イベントの影響+frailty」と信用サイクルとの関連性について，1)レジーム・スイッチモデルによる，「過去の信用イベントの影響+frailty」と信用サイクルのレジーム推移の比較，2)インパルス応答関数による，信用サイクルの構成要素にショックを与えた場合における「過去の信用イベントの影響+frailty」に及ぼす影響の有無，および3)信用サイクルを構成する要素(GDP・総与信額）を状態空間モデルで表現した場合における各成分［水準level)・傾き(slope)]と「過去の信用イベントの影響+frailty」との間で，グレンジャーの意味での因果性の存在の有無，の3点から検証を行なった．まず1)については，総与信・GDP比率のレジームの推移と「過去の信用イベントの影響+frailty」のそれとは似通った傾向を示した．次に2)については，GDPの水準成分，総与信額の傾き成分および総与信・GDP比率の水準成分・傾き成分が及ぼすショックは，「過去の信用イベントの影響+frailty」に長期的に影警を及ぼす点が示された．最後に3)については，GDPの水準成分，総与信額の傾き成分および総与信・GDPの水準成分・傾き成分について，「過去の信用イベントの影響+frailty」とグレンジャーの意味での因果性が見られた．